存储的超级周期机遇深度调研纪要

无聊小北

梦想的第四维

一、行业背景：DRAM微缩进程停滞，定价逻辑发生根本转变

DRAM的技术红利消退

自上世纪70年代商业化以来，DRAM受益于摩尔定律和登纳德缩放，密度提升速度（每18个月翻一番）快于逻辑芯片，推动每比特成本大幅下降；但过去几十年微缩进程显著放缓，过去十年密度仅增2倍（巅峰期每十年增100倍），电容器成为深宽比近100:1的三维结构，仅能存储数万个电子，位线和感测放大器成为核心技术瓶颈，尺寸缩减会降低信号裕度、推高成本。

定价逻辑从技术驱动转向供需驱动

随着密度提升放缓，每比特成本降幅大幅收窄，DRAM定价不再由技术迭代带来的成本削减主导，而是更多依赖产能增减和周期性的供需动态，为行业超级周期埋下伏笔。

二、存储行业的周期性规律：供需错配为核心，行业历经多轮整合

周期性的核心成因

需求变化与供应响应的时间错配，存储制造是资本密集型行业，新建先进晶圆厂需数十亿美元投资、数年建设周期，产能灵活性极低；且制程节点迁移会提升每晶圆位元产出，但节点更迭不会因需求疲软停止，易加剧低迷期的供过于求。

产能利用率与行业风险

厂商需高产能利用率实现投资回收，但利用率受宏观经济、终端需求影响，波动于50%（下行周期）-95%（超级周期）；低迷期价格下跌会导致厂商毛利率压缩、现金流恶化，“存储经济学”具有高风险特征。

行业深度整合

从90年代Windows PC超级周期时的20多家核心DRAM供应商，历经多轮下行周期淘汰，缩减至2020年代的不足10家，如今仅存3-4家主要供应商（三星、SK海力士、美光为主）。

过往超级周期的共性

由新计算平台带来的需求拐点驱动（PC、智能手机、云计算、疫情期的远程需求），需求非线性爆发叠加供应受限引发短缺、价格暴涨，但往往1-2年达峰，因厂商激进扩产导致供过于求，周期快速转入下行。

三、当前AI驱动的超级周期：四十年一遇的短缺，规模更大、持续更长

本轮超级周期与过往的核心差异是AI驱动的HBM需求，其在提振需求的同时还通过产能挤占收紧供应，形成双重短缺困境，供需失衡程度远超以往，且短期难以缓解。

核心供需缺口

2026年DRAM整体供应低于需求约7%，通用DRAM将持续7%的供应缺口至2027年；HBM缺口持续扩大，从2025年的5%扩至2026年6%、2027年9%，这种短缺的严重程度和持续时间在存储行业现代史上罕见。

HBM成为需求核心引擎

AI服务器对HBM的需求呈爆发式增长，英伟达、谷歌、AMD等厂商的新一代芯片大幅提升HBM配置（如英伟达Rubin Ultra将系统内存从288GB提至1TB），2027年HBM需求将占DRAM总需求10%以上，而服务器DRAM已占整体DRAM终端市场的40%，成为存储厂商的首要布局领域。

HBM产能激进扩张但挤占通用DRAM产能

三大厂商的HBM晶圆产能2023-2025年扩张2.7倍，2027年将较2023年增5倍，占总DRAM晶圆产能的比例从2022年不足5%，升至2025年20%、2027年35%；且HBM制造的位元转换率远低于通用DRAM（通用DRAM晶圆位元产出是HBM3E的3倍、HBM4的近4倍），叠加TSV工艺、堆叠封装带来的良率低问题，进一步压缩通用DRAM有效供应。

短期供应难以缓解的关键制约

无尘室产能不足，疫情后厂商对扩产持保守态度，2026年新增晶圆产能仅集中在三星P4、SK海力士M15X、美光A3三座工厂，且多用于HBM生产；新厂（如SK海力士龙仁一期、美光爱达荷1厂）均在2027年投产，2026年行业无实质性新增通用DRAM产能。

厂商的应对方式

加速1b/1c制程节点迁移：在晶圆产能受限的情况下，厂商只能通过制程升级提升位元产出，2025-2027年三大厂商1b/1c产能将增长80%，2026年底三星、SK海力士、美光的1c节点产能占比将达30%；但节点迁移初期会因设备更换、工艺优化导致良率下降，引发短期产能中断。

四、价格走势：DRAM价格暴涨，创历史级涨幅

核心产品价格大幅飙升

2026年第一季度DDR5合约价环比涨70%、LPDDR5涨35%，至14美元/GB、11.5美元/GB，同比分别暴涨638%、369%；报告预计2026年第四季度DDR5价格较2025年第四季度再翻倍，价格上涨趋势尚未见顶。

HBM定价超市场预期

市场此前预计2026年HBM3E12-HiASP下降15-20%，但报告认为其价格将持平，三星因HBM3E性能提升和出货量增长，还能实现10-15%的价格上涨。

五、行业连锁反应：超级周期是双刃剑，下游承压严重

对存储厂商

价格暴涨推动毛利率和现金流大幅提升，通用DRAM利润率甚至在2025Q4后追平并超过HBM，成为三星等厂商的重要利润增长点。

对下游OEM厂商

存储成本在物料清单（BoM）中占比飙升，带来严重的利润压力：

头部厂商（如苹果）凭借议价能力仅面临15%的存储价格涨幅，中小厂商（尤其是中国移动/PC厂商）涨幅达20%，被迫提价或降低产品规格，2026年移动、PC出货量预期被下调；

PC OEM还面临处理器价格上涨，双重成本压力加剧下游盈利风险，甚至影响芯片制造商和ODM的业绩；

AI服务器也将受“存储通胀”影响，推高总拥有成本（TCO），行业经济效益承压。

六、HBM4竞争格局：韩系双雄主导，美光掉队，量产节奏延后

技术进度不及预期

HBM4工程样品的引脚速度低于目标规格，美光差距尤为显著，三星、SK海力士样品仅达10Gbps，技术复杂性导致良率提升曲线陡峭，利润率承压。

竞争成韩系双雄格局

SK海力士凭借信号完整性优势（低抖动）成为英伟达Rubin的核心供应商，占据R200级别HBM60%的市场份额，三星占30%，美光在Rubin上市前12个月无份额。

量产节奏延后

HBM4的实质性过渡将在2026年下半年，2026年HBM3E在整体HBM产品组合中的占比仍将超市场预期，技术难题导致产品结构转型速度放缓。

七、本轮超级周期的演变与未来展望（至2027-2028年）

周期持续时间

本轮超级周期将持续至2027年，2027年底至2028年市场环境将变得更具挑战性和波动性，不会像过往周期那样1-2年快速达峰。

行业核心趋势

晶圆厂提前投产+产能扩张：SK海力士、美光均提前了新厂建设进度，美光收购力积电P5铜锣厂新增4.5万片/月的潜在产能，2027年底无尘室产能陆续上线后，行业将迎来实质性供应扩张；

WFE（晶圆厂设备）需求激增：三大厂商2026年DRAMWFE资本支出大幅增长，三星+26%、SK海力士+34%、美光+20%，前端和后端设备供应商均显著受益；

EUV成为DRAM制程核心：三大厂商均增加1b/1c新工艺的EUV层数，主要用于接触孔、位线切割等DUV多重曝光难以攻克的工艺，SK海力士虽预计EUV支出未来趋稳，但整体仍呈增长，利好ASML等EUV设备商；

HBM仍是长期战略重点：尽管通用DRAM短期利润更高，但HBM是结构性增长引擎，厂商仍将优先布局，HBM与通用DRAM的产能分配将持续成为厂商的核心战略难题。

周期终结的潜在因素

2027年后新厂投产+1b/1c节点迁移完成，行业位元供应将大幅提升，供需失衡逐步改善；若厂商因短期高利润过度扩产，可能重蹈过往周期供过于求的覆辙。

八、核心结论

本轮存储超级周期是四十年一遇的行业机会，由AI驱动的HBM需求主导，供需失衡将持续至2027年，存储芯片价格将继续上涨；行业呈现技术升级（1b/1c节点、EUV）、产能向HBM倾斜、竞争格局韩系主导的结构性变化；超级周期对存储厂商和设备商是重大利好，但挤压下游OEM利润，形成行业利益的重新分配；2027年后随着供应释放，行业将逐步进入周期波动期，产能管控和战略布局将成为厂商的核心竞争力。